기업의 주가는 이익과 멀티플의 함수로 구성됩니다.

투자그룹 더퍼블릭은 멀티플은 시장참여자의 몫으로 남겨두고 예측 가능한 이익에 집중하고자 합니다.

『EARNINGS』는 이익이 증가하는 22가지 패턴을 한국 상장기업 사례와 함께 소개합니다.

컴투스는 고려대학교 컴퓨터공학과 출신의 박지영 전 대표이사가 학내 벤처로 시작한 국내 최초의 모바일 게임회사이다. 모바일 게임 회사들은 수 년간 통신사가 시키는 대로 개발하고 판매하는 등 을(乙)로서 지내다가 스마트폰과 LTE(Long Term Evolution) 시장이 개화하면서 본격적인 시장 개화기를 맞게 되었다. 스마트폰은 구글 플레이나 애플 앱스토어와 같은 애플리케이션 마켓을 활성화시켰고 모바일 게임회사는 소비자와 직접 소통할 수 있게 되었다. 다시 말해 좋은 게임을 만드는 회사가 좀더 브랜드 가치를 인정 받을 수 있고 높은 매출액을 올릴 수 있게 되었다는 뜻이다. 또한 선진국, 신흥국 할 것 없이 고속 이동통신망이 확충되면서 모바일 기기로도 고품질, 고용량의 콘텐츠를 이용할 수 있게 되었다는 것도 큰 변화의 맥락이었다.

초기 스마트폰 게임 시장은 퍼즐, 슈팅 등 조작이 간편한 장르 위주로 성장하는 듯 했다. 선데이토즈의 애니팡, 넥스트플로어의 드래곤플라이트 등은 기존에 온라인 게임을 이용하지 않던 이들까지 쉽게 이용자로 흡수하면서 급격히 사세(社勢)를 확장해 나갔다. 그러나 이렇게 가벼운 게임들은 금방 개발하는 회사들이 많아졌고, 전술한대로 모바일 기기와 이동통신 환경이 빠르게 발달하면서 점차 무거운 코어게임을 만들 수 있는 회사들 위주로 시장이 개편되기 시작했다.

그런 와중에 컴투스가 출시한 게임이 박지영 전 대표이사가 2년여에 걸쳐 개발했다고 하는 RPG RPG(Role Playing Game: 역할 수행 게임) 서머너즈 워이다. 서머너즈 워는 국내 시장에 4월, 세계 주요 시장에 6월부터 서비스를 시작했고 시작하자마자 그야말로 ‘대박’을 쳤다. RPG는 다른 게임 장르에 비해 고객들의 충성도가 높고 라이프사이클이 길어 상대적으로 이익의 지속성이 강하다. 주가도 당연히 고공행진을 했다.

참고로 모바일 게임의 흥행 여부는 App Annie(http://www.appannie.com)라는 사이트에서 확인할 수 있다. 각국 구글, 애플 마켓에 등재되어 있는 앱과 게임의 다운로드, 매출액 순위를 거의 실시간으로 집계해주기 때문에 매우 유용하다. 정확한 매출액 수치나 장기 데이터의 엑셀 다운로드 등의 고급 기능은 유료이지만, 게임이 흥행했는지 현상을 유지하고 있는지 정도는 간단한 가입 절차만 거치면 누구나 활용할 수 있다.

그림. 서머너즈 워 출시 이후 Google Play 일별 수익 랭킹

출처: App Annie

그림. 서머너즈 워 출시 이후 iOS 일별 수익 랭킹

출처: App Annie

그림. 게임빌 인수 후 컴투스 주가(주봉) 차트

출처: 네이버 금융

서머너즈 워의 성공 비결은 여러 가지를 꼽을 수 있으나 뭐니 뭐니 해도 글로벌 퍼블리싱 능력이 가장 큰 공헌을 했다고 생각한다. 아무리 좋은 게임을 만들었다 하더라도 국내 시장에서만 팔린다면 시장 규모가 훨씬 큰 일본, 미국, 중국 등에 판매하는 어중간한 게임에 비해 이익은 적을 수밖에 없다.

표. 한국 기준 주요 국가 모바일 게임 시장규모

출처: 더퍼블릭인베스트먼트

앞서 서머너즈 워는 게임 개발의 강자 박지영 전 대표이사가 만들었다고 쓴 바 있다. 왜 ‘전’ 대표이사일까? 안타깝게도 박지영 전 대표이사는 서머너즈 워가 세상에 빛을 보기 전 회사 주인 자리를 송병준 현 대표이사에게 넘겼다. 컴투스가 타이니팜이라는 동물 키우기 SNG(Social Network Game, 사회 관계망 게임)로 스마트폰 게임 시장에서도 굵은 획을 긋던 중 그 시장에 큰 해일이 몰려 왔다. 그 해일의 이름은 ‘카카오톡 게임하기’이다. ‘카카오톡 게임하기’는 모바일 게임을 채널링(기존의 포털 사업자가 자사의 고객들에게 타사의 콘텐츠를 소개해주는 일. 콘텐츠의 최적화, 운영, 마케팅까지 개발 외의 전반적인 일을 담당하는 퍼블리싱과는 구별된다.)해주고 수수료로 매출액의 30% 가량을 떼어 간다. 많은 이들이 경험했듯 카카오톡 메신저의 친구들이 하고 있는 게임을 같이 즐길 수 있다는 점에서 큰 매력이 있지만, 그 네트워크 효과가 강해지면 강해질수록 게임 회사들은 카카오톡에 목을 맬 수밖에 없다. 박지영 전 대표이사는 컴투스의 개발력을 믿고 ‘카카오톡 게임하기’를 멀리 했고 결국 타이니팜 이후의 히트작이 탄생하지 않으면서 경영난을 극복하지 못했다.

표. 모바일 게임 수익구조의 예

출처: 더퍼블릭인베스트먼트

그림. 게임빌 인수 전 컴투스 주가(주봉) 차트

출처: 네이버 금융

송병준 현 대표이사는 게임빌의 자산을 이용해 컴투스를 인수하였다. 그는 박지영 전 대표이사와는 달리 게임 개발보다는 회사 운영과 경제적 부가가치 창출(monetization)에 능하다는 평가를 받고 있다. 그리고 그의 품 안에서 서머너즈 워가 글로벌 게임이자 높은 ARPU(Average Revenue Per User, 가입자당 평균 수익)의 게임으로 세상의 빛을 보게 되었다.

게임은 무형의 제품이기 때문에 한 명이 이용하든 수천 명이 이용하든 추가적인 생산 비용이 들지 않는다. (편의상 서버 비용이나 마케팅 비용은 논외로 한다.)전문 용어로 한계비용이 체감하는 것이다. 따라서 사용자가 늘어날수록 수익이 늘어남은 물론이고, 사실상 게임 한 개에 특정할 수 있는 고정비용이 없어 일부 수수료를 제하고 나면 모두 영업이익이나 마찬가지이다. 이러한 사업 구조 속에서 히트 제품이 출시되면 매우 극적으로 이익을 끌어올린다.

서머너즈 워 출시 이후 컴투스의 분기 매출액은 4배 이상 성장했다. 직접 개발하고 퍼블리싱까지 했기 때문에 전사(全社) 지급수수료율도 48.2%에서 31.7%로 축소되었다. 이것이 수익성 개선의 한 축이다.

표. 컴투스의 서머너즈 워 이익 기여도 추이

출처: 컴투스 사업보고서, 더퍼블릭인베스트먼트

* 매출액에서 지급수수료를 차감한 금액으로 포괄손익계산서상 매출총이익과 상이함

여기에서 한 가지 짚고 넘어가야 할 것은 회사를 운영하는데 필요한 최소한의 고정비용 이상의 매출액을 창출할 수 있는지 여부이다. 고정비 비중이 높아 영업 레버리지 효과(영업비용 중에서 고정비가 차지하는 비중을 영업 레버리지라고 한다. 기업은 고정비 비중이 높을수록 매출액의 변동폭보다 이익의 변동폭이 커지게 되는데, 이를 영업 레버리지 효과라고 한다.)가 일어나는 기업은 반대로 매출액이 축소될 경우 수익성이 급격히 악화되고 적자로 전환할 가능성이 높은 역(逆) 영업 레버리지가 발생할 수도 있어 주의해야 한다. 컴투스의 경우 서머너즈 워의 흥행에도 불구하고 종업원 급여나 연구개발비 등 고정비용은 늘어나지 않았으며, 반대로 매출액에서 지급수수료를 차감한 매출총이익이 80억 원이 손익분기점이 되겠다.

표. 컴투스 판관비와 서머너즈 워 외 기타 게임 매출액 추이

출처: 컴투스, 더퍼블릭인베스트먼트

투자그룹 더퍼블릭은 2015년 1분기  단행본 『EARNINGS』를 출간할 예정입니다.